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363050.com发布时间：2025-09-02 07:48:19 点击量：
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金融工程周报:港股投资周报-港股精选组合年内上涨65.81%，相对恒指超额40.80%
金融工程周报:主动量化策略周报-双创板块领涨，成长稳健组合年内满仓上涨55.68%
金融工程周报:多因子选股周报-成长因子表现出色，沪深300增强组合年内超额15.46%
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经济增长方面，本周(8月29日所在周）国信高频宏观扩散指数A由正转负，指数B逆季节性回落。从分项来看，本周投资、消费领域景气有所回落，房地产领域景气基本保持不变。从季节性比较来看，本周指数B标准化后下降0.43，表现弱于历史平均水平，指向国内经济增长动能有所放缓。
基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2025年9月5日所在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。
（1）本周食品价格上涨，非食品价格下跌。预计8月CPI食品价格环比约为0.5%，非食品价格环比约为零，整体CPI环比约为0.1%，CPI同比回落至-0.3%。
（2）7月上旬国内流通领域生产资料价格定基指数小幅下跌，中旬有所上涨，下旬继续上涨；8月上旬小幅下跌，中旬再次上涨。预计8月PPI环比约为0.4%，PPI同比明显回升至-2.5%。
加速上涨后震荡难免，资金流入下股市轻易不言顶，组合降波建议均衡配置科技+反内卷+红利。
本轮上涨从4月7日汇金坚定加仓宽基ETF护盘开始，到5-6月保险等绝对收益资金在欠配压力下坚定买入红利资产，再到赚钱效应建立后居民财富流入，可以合理推断当前投资者盈利比例高于亏损比例，与2024年10月8日各类资金解套后，多头所面临的极大抛盘力量不同，本轮“慢牛”行情之下筹码分布更加均匀，市场很难急转直下。此外，目前也很难判断边际资金会在哪个时间点或者价位选择停止买入，以及是否会有降温手段（如重启转融通）。目前市场较为关注下月初关键节点，参考历史类似时间节点后股市表现，事件后一周内市场涨跌均有发生过；若左侧降仓且权益继续上涨，那么后续会很难找到买点，徒增交易成本，故确认右侧后再降仓是合理的选择。
转债方面，8月以来大量资金涌入固收+产品，两只转债ETF合计规模扩张超200亿元，各平价区间溢价率达到历史高位，尤其140元以上高价偏股型转债溢价率迅速抬升；目前各平价区间溢价率均已超过95%历史分位数，转债资产赔率已显著下降；绝对收益的角度，从历史市场调整的经验来看，115元低价品种最抗跌；另外可从转股诉求强/正股逻辑强/持有体验好来挖掘震荡期投资者惜售品种，详见报告《转债投资者该如何应对后续市场波动？》；从相对收益的角度，考虑到当前市场轮动速度加快，从组合降波且跟上指数的目标出发，建议从三条思路挖掘机会：
“反内卷”尤其利好转债资产，关注落后产能出清：转债作为再融资工具，龙头公司集中融资扩产后，容易形成行业产能过剩；本轮“反内卷”行动下部分行业龙头联合限产缩减供给，短期内调动下游补库需求，转债公司受益于产品价格回升及出货量增加，中长期来看政策引导落后产能出清，行业竞争格局改善，龙头盈利性增强；相关行业包括炼化、农药、瓶片、烯烃、长丝、硅料、原料药、生猪养殖等；
正股成长高波的偏股型转债：近期行情轮动加速，科技内部资金存在此消彼长，而转债收益不对称性的特征天然受益于波动率加大，优选偏股型正股低位品种，对正股的敏感度高且向上空间更大，关注业绩持续上调的算力（PCB、液冷、服务器、租赁等）、受益于大模型迭代的AI应用、招标改善的创新药及器械、选配率提升的智能驾驶汽零、芯片自主可控、人形机器人零部件、固态电池材料等方向；
经济“现实”改善前红利资产配置价值不减：7-8月牛市氛围下，以银行为首的红利资产经历显著调整，工商银行股息率重回4%上方；牛市氛围主要交易经济及物价上行“预期”，然而在经济“现实”改善前，利率仍处于绝对低位，保险等绝对收益机构资产荒压力下，对稳定分红派息的红利资产需求依旧；关注银行、水务、燃气等。
在近日股市连续上涨行情的带动下，中证转债指数也屡创新高，转债市场中触发并公告强赎的个券激增。本文对公告强赎后转债的表现进行梳理，并分析哪些因素可能影响发行人的强赎意愿，为投资者提供借鉴。
转债强赎要经历哪些时间节点？2024Q4以来触发强赎的个券明显增多，发行人选择提前赎回的比例也相较前期有所提升。在触发强赎条件后，若发行人行使权利，则应及时披露实施赎回公告，赎回条件触发日与赎回日的间隔期限应当不少于15个交易日且不超过30个交易日。
转债公告强赎后的规律：（1）公告强赎后转债及正股表现：公告强赎当日T日及次日，多数转债及正股出现下跌，且T+1日正股跌幅扩大；T+2日以来强赎事件对转债及正股价格的影响趋于平缓。总体来看，公告赎回日至最后交易日内多数转债收跌，且相对指数表现较弱。（2）数据呈现的其他规律：a)赎回公告T日至最后交易日，转债的表现主要取决于正股，而强赎对上涨驱动力强的发行人股价可能不会有明显负面影响,如祥源、高测转债；b)现有数据暂不支持“转股稀释率越高，正股跌幅越大”的观点；c)超预期赎回的转债在公告当日及次日往往出现剧烈调整，随着赎回登记日的临近，转债价格和平价会趋于收敛，如天铁、金博转债；d)公告强赎后，转债及正股的成交通常会放量。e）多数转债公告强赎后仍存在较好卖出机会，T日后转债最高价平均超出T日收盘价约15%。
由于公告强赎后转债短期往往承压，对可能强赎的个券进行事前甄别可在一定程度减弱相关影响，我们罗列了一些角度以供参考：
（1）影响强赎决策的因素：a）后续赎回机会的考虑：体现在市场环境和公司两方面，经历长期熊市后发行人赎回意愿提升，剩余期限长/股价超过赎回条件多/对后续业绩有信心的公司更倾向不赎回；b)短期股价诉求：有再融资计划/大股东质押比例高的，更倾向不赎回；此外为了减少正股压力，未转股比例高的转债赎回意愿低，多期转债倾向于赎回前一期、保留后一期，如明电转债/转02，景20/景23；c)是否在意转债对表观利润影响：转债以同评级同期限信用债利率计提财务费用，低评级公司倾向于尽早赎回，而部分高评级公司甚至选择到期前均不赎回，如福能、洪城、天路等；d）是否想保留转债广告效应：部分公司发行转债后关注度提升（如润建、威唐、惠城、友发等），若发行人想要保留转债效应，可能会选择不赎回转债。
（2）哪些行为可能体现发行人的赎回意愿？发行人的一些过往经历也可为判断强赎意愿提供参考，例如：a）曾有过下修到底经历的转债强赎意愿通常较高，如博汇转债；b)多次触发赎回的转债，不赎回间隔期缩短或为强赎意愿加强的体现，如合力转债；c)对多期转债来说，前期转债的处理情况可以为后期提供参考，如东财转债/转2/转3，卡倍转债/转02。
我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关主承销商咨询。
1.广东省能源集团有限公司2025年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券项目获交易所通过，拟发行规模为15亿元，正股为粤电力A/南网能源（000539.SZ/003035.SZ），主承销商为中信证券，交易所更新日期为2025年8月27日；
超长债复盘：上周债市有所企稳。税期过后资金面好转，但是股市继续放量上涨，股债跷跷板效应依然占主导，超长债小幅反弹。成交方面，上周超长债交投活跃度小幅上升，交投相当活跃。利差方面，上周超长债期限利差缩窄，品种利差走阔。
30年国债：截至8月29日，30年国债和10年国债利差为26BP，处于历史偏低水平。从国内经济数据来看，7月经济依然面临下行压力。我们测算的7月国内GDP同比增速约4.3%，较今年上半年的增速大幅下滑。通胀方面，7月CPI为0.0%，PPI-3.6%，通缩风险依存。我们认为，短期债市会不断面临预期和现实的博弈，10年期国债在【1.65%，1.8%】区间震荡。一方面，现实基本面依然偏弱，对债市形成支撑；另一方面，“反内卷”的确是当前政策的重要抓手，投资者通缩担忧有所消散，长期宏观叙事出现变化，预期和情绪对债市产生压制。当前30年国债期限利差依然偏低，期限利差保护度有限。
20年国开债：截至8月29日，20年国开债和20年国债利差为4BP，处于历史极低位置。从国内经济数据来看，7月经济依然面临下行压力。我们测算的7月国内GDP同比增速约4.3%，较今年上半年的增速大幅下滑。通胀方面，7月CPI为0.0%，PPI-3.6%，通缩风险依存。我们认为，短期债市会不断面临预期和现实的博弈，10年期国债在【1.65%，1.8%】区间震荡。一方面，现实基本面依然偏弱，对债市形成支撑；另一方面，“反内卷”的确是当前政策的重要抓手，投资者通缩担忧有所消散，长期宏观叙事出现变化，预期和情绪对债市产生压制。当前20年国开债品种利差依然偏低，品种利差保护度有限。
一级发行：上周超长债发行量大幅下降。和上上周相比，超长债总发行量大幅下降。
成交量：上周超长债交投相当活跃。和上上周相比，上周超长债交投活跃度小幅上升。
收益率：上周债市有所企稳。税期过后资金面好转，但是股市继续放量上涨，股债跷跷板效应依然占主导，超长债小幅反弹。
利差分析：上周超长债期限利差缩窄，绝对水平偏低。上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低。
整体概览：中报全A收入波动不大，利润端仍有韧性。1）“量”端：整体法口径下，中报全A、全A非金融、全A两非营收累计同比增速分别为0.0%、-0.5%、0.5%，金融企业对收入端形成贡献，石油石化(三桶油)扰动明显;2)“价”端，中报全A、全A非金融、全A两非业绩同比增速分别为2.4%、1.0%、2.4%，中位数口径下全A、全A非金融业绩同比增速高于整体法口径；3）科创板回暖明显，但“增收不增利”现象依旧存在，“权重回暖”对量维度的韧性起到支撑。
风格比较：科创牛背后，也有基本面修复的验证。1）收入端验证，科创板整体法、中位数口径下的收入增速边际变化均在1pct+，且收入正增率高于其他上市板口径及核心宽基当期截面统计口径；2）利润端方面，科创板整体法净利润增速尽管仍为负，但较1Q25降速幅度快速收敛，中位数口径下是除中证500外唯一增速边际改善的上市板或核心宽基。
一级行业业绩综述：部分行业正增率长尾效应明显，收入端边际改善行业数量小于Q1，利润端中游景气修复趋势有回摆。1）非银、家电、电子、有色、汽车收入正增率更高，非银较1Q25更进一步，数量、市值权重下业绩正增率占比从70%+进一步提升至80%+；2）营收方面，中位数口径下收入增速在10%+的行业包括有色金属(11.5%)、电子(14.5%)、非银(14.9%)，整体法口径下收入增速超过10%的行业仅有军工、电子、计算机；3）利润方面，中位数口径下业绩增速超过20%的行业仅有非银金融（38.9%），钢铁、农业双位数增长；从边际变化的情况看，中位数口径下改善幅度居前的行业包括美容护理（+10.4pct）、交通运输（+9.3pct）、国防军工（+5.1pct），整体上看，1Q25中游除汽车外全面改善的趋势在中报季暂缓。
细分赛道业绩综述：上游贵金属景气延续领先，中游汽车各细分行业量端边际改善趋势明显，下游整体分歧较大，TMT业绩边际改善行业数量大幅下降
1）上游板块：贵金属整体法、中位数口径下1H25营收增速均在25%以上，较1Q25有进一步加速趋势，综合整体法与中位数口径，贵金属、能源金属、非金属材料收入端1H25增速边际改善在5pct+，较1Q25边际走弱较多的主要是化工领域的细分行业，如化学原料、农化制品等；业绩方面，19个细分行业中，仅有6个在整体法、中位数口径下均实现了业绩的边际改善(Q1为12个)，其中贵金属在加速度视角下的业绩表现仍然亮眼，整体法、中位数较1Q25分别提升13.9、16.7pct，全部二级行业中净利润增速中枢改善在5pct以上的还有能源金属和非金属材料。
2）中游材料&制造：风电设备整体法、中位数口径下收入增速均超过40%，整体法口径边际改善10pct+，汽车行业除了景气度趋势延续的摩托车外，其余细分行业1H25边际改善信号明显；业绩方面，整体法口径增速超过40%的行业除航海装备和摩托车以外均为基数效应所致，中位数口径下增速超过70%的仅有水泥，航海装备达到66%+，玻璃、轨交设备在30%+，承压最为明显、行业内个股业绩增速中枢仍低于-25%的包括航天装备、光伏设备和装修建材。
3）可选消费：1H25可选消费整体呈现明显分化，其中整体法、中位数口径下的收入增速均在15%+的仅有个护用品，整体法收入增速在10%+的还有小家电、包装印刷；专业连锁、一般零售、造纸整体法口径下收入双位数负增长，白电量端收缩相对严重；利润方面，1H25白电相较Q1景气走弱相对严重，厨电、照明设备延续弱势，上述三个行业利润增速中枢均走弱10+pct；整体法、中位数口径交叉验证下改善达到10pct的细分行业仅有酒店餐饮，美容护理各细分行业均实现整体法、中位数口径下的边际改善。
4）必选消费：收入层面，养殖、动保外其余农业细分行业稳步修复，动保、休闲食品1H25整体法收入增速在20%+。利润层面，动保1H25继续高双位数增长趋势，整体法、中位数口径下的利润增速分别达到88.8%和38.4%，相较1Q25变价改善55.1pct、19.8pct；综合整体法与中位数口径看，降速明显的行业主要集中在食品饮料和医药的细分赛道中，其中休闲食品1H25中位数口径下业绩降速近三成，食品加工、白酒、饮料乳品、医疗器械和医药商业双位数降速。
5）TMT：收入端，电子各细分行业增速相对较高，5个整体法、中位数口径均有边际改善的二级行业较为均匀地分布在电子、通信、传媒中，其中仅有广告营销整体法、中位数口径下的边际改善幅度都在4pct以上；利润端，整体法口径下增速在100%以上的行业仅有IT服务，业绩增速在30%以上的行业还有半导体(32.3%)、元件(46.3%)、光学光电子(84.5%)、游戏(74.9%)和影视院线）金融地产：收入业绩层面看，城农商行均好于国有大行和股份行，非银金融2025年中报中位数口径下的收入快速改善主要由证券和保险贡献；证券业全部成分股收入、利润端的增速中位数分别达到21.6%和60.9%；房地产方面，房地产开发业绩端持续承压，万科1H25亏损超119亿，房地产开发项目结算规模显著下降、计提资产减值导致。
7）支持服务：收入方面中位数、整体法口径下均为单位数增长或降速；中报相对一季报均有边际改善的主要是航空机场，受益于民航出行需求持续改善，部分企业抓住支线旅游、淡季出行的机会，持续提升客座率，进而优化自身业绩。
盈利能力：ROE仍处磨底过程，上游剔除金融地产口径回升。1）2025年中报全A、全A两非ROE分别为7.5%、6.28%，较1Q25分别下滑0.1pct、0.04pct，但全A剔除上游、金融地产后的ROE较1Q25上升0.04pct来到6.89%，具体来看，反内卷语境下当前还未看到毛利率、净利率系统性上升，全A剔除上游&金融地产后的ROE回升主要由权益乘数贡献，利润率和资产周转率仍处于当前平台中枢运行；2）31个一级行业中，半数以上行业ROE改善，具体分布情况看，上游有色金属、钢铁；中游电力设备、军工、机械设备、建筑材料；下游家电、农业、食饮、医药；TMT电子、传媒、计算机、通信；支持性行业公用、交运。
海外ESG热点事件：技术突破加速、资本转向审慎、政策务实调整。碳中和领域迎来核能、碳捕集与海洋移除技术的规模化突破，亚马逊部署5GW小型模块化核反应堆满足AI数据中心需求，挪威“北极光”项目实现全球首次工业级二氧化碳海底封存，Planetary公司与谷歌、Stripe等签署3100万美元海洋碱化碳移除协议；绿色金融领域显现战略性与防御性并存的布局，黑石16亿美元收购电气服务商Shermco强化能源基础设施，Aegon推出投资级气候转型债券基金瞄准脱碳企业，但净零银行联盟因核心成员退出暂停活动，暴露全球气候金融治理的协同困境；信息披露规则出现务实调整：新加坡推迟中小企业气候披露要求至2030年，Perennial推出Verra认证AI土壤碳量化工具降低监测成本。本周凸显ESG实践从理想化承诺迈向技术化、本地化与成本收益精细化的新阶段。
国内碳市场建设再迎制度性关键突破。政策层面实现从框架到细则的纵深推进，《全国碳市场建设意见》，不仅设定2027年工业全覆盖及2030年碳定价国际化目标，更首次确立配额有偿分配、区块链数据监管的操作框架；司法保障同步强化，最高检发布10大生态环境典型案例，为生态治理划定法治红线。技术突破多点开花：华能全球首个5兆瓦钙钛矿光伏实证基地与26兆瓦完全国产海上风电机组突破海外技术垄断；高碳行业脱碳路径成熟，特来电超阶零碳大楼提供可复制技改范式，中国资源循环集团更首创“退役光伏组件再造”技术。资本布局凸显前沿渗透与民生赋能：融通基金央企ESG联接基金募资9.6亿元创纪录，苏州工业园5亿元ESG绿色独角兽基金以可转债等工具培育硬科技；社会责任实践直击民生痛点，五粮液体育慈善赋能乡村青少年发展，体现企业价值与社会需求的深度契合。
风险提示：(1)海外低碳经济发展过程中遇到波折；(2)全球经济增长和低碳环保间权衡取舍对ESG投资节奏的短期扰动；(3)文中个股或产品仅做统计汇总，不构成投资推荐依据。
截至8月末，沪金收盘价为791.28元/克，伦敦金收盘价为3446.805美元/盎司。我们时隔半年再度战略看多黄金，主要逻辑来自“全球避险资产不足”到“美联储独立性存疑”的加码，导致美元信用二度折价。全球央行的持续配置作为黄金价格稳定必要条件依然成立，加密货币扩供给对金价冲击并非今年交易主线。
乐高集团公布2025年上半年业绩情况：收入增长12%达到346亿丹麦克朗（约386亿人民币），创历史新高，营业利润增长10%达到90亿丹麦克朗（约100亿人民币），净利润增长10%达到65亿丹麦克朗（约73亿人民币）
国信零售观点：乐高作为经营近百年的全球龙头玩具公司，业绩仍能实现双位数增长主要源于：1）不断产品推新，进一步拓展年龄群和女性群体。2025上半年共上新314款新产品，创下历史纪录，其中与F1方程式赛车新合作的产品，把握了大奖赛的品牌宣传机遇和成年消费群体。发起一项名为“She Built That”的活动，鼓励女孩们发挥自己的创造力作为拼搭者。2）全球扩张，设立区域配送中心增强供应链灵活性。其中西欧、中东欧、中东及非洲市场尤为突出。3）头部IP联名合作，计划2026年将推出乐高®神奇宝贝带给消费者。
乐高近年来业绩的持续增长，实际上进一步佐证了产品创新、IP势能对于潮玩企业发展的重要性。全球市场受益于情绪消费、悦己消费的崛起，潮玩行业仍有较大发展空间，其中兼具文化适配广度、产品创新能力和生态运营深度的企业更易成长壮大。
本周，恒生指数-1.0%，恒生综指-1.2%。风格方面，小盘（恒生小型股+0.1%）＞大盘（恒生大型股-1.2%）＞中盘（恒生中型股-1.3%）。
概念指数中，表现较强的有：恒生汽车（+0.6%）、恒生互联网（-0.4%）；表现较弱的有：恒生生物科技（-3.8%）、恒生高股息（-1.7%）。
国信海外选股策略中，表现较强的是自由现金流30（-0.1%）；表现较弱的是ROE策略进攻型（-2.3%）。
13个行业上涨，17个行业下跌。涨幅居前的行业有：有色金属（+8.5%）、家电（+4.3%）、计算机（+2.7%）、石油石化（+2.6%）、汽车（+2.2%）；跌幅居前的行业有：国防军工（-10.4%）、综合（-4.4%）、轻工制造（-3.9%）、交通运输（-3.3%）、医药（-3.0%）。
本周，恒生指数估值（动态预期12个月正数市盈率，后同）-0.1%至11.7x；恒生综指估值-0.8%至11.9x。
概念指数中，估值上升幅度较大的是恒生科技（+2.3%至17.3x）；估值下降幅度较大的是恒生消费（-3.9%至16.0x）。
国信海外选股策略中，估值上升幅度较大的是ROE策略全天候型（+1.2%至11.5x）；估值下降的是红利贵族50（-1.8%至13.8x）。
11个行业估值上升，18个行业估值下降。估值上升幅度较大的有：消费者服务（+11.8%）、有色金属（+9.0%）、建材（+4.2%）、家电（+3.5%）、石油石化（+3.1%）；估值下降幅度较大的有：钢铁（-42.5%）、建筑（-19.1%）、国防军工（-12.8%）、轻工制造（-8.7%）、食品饮料（-6.0%）。
恒生指数EPS（动态预期12个月正数EPS，后同）-0.6%；恒生综指EPS +0.1%。
概念指数中，EPS上修幅度较大的是恒生消费（+3.0%）；EPS下修幅度较大的是恒生互联网（-2.8%）。
国信海外选股策略中，EPS上修幅度较大的是红利贵族50（+1.2%）；下修幅度较大的是ROE策略全天候型（-1.8%）。
18个行业EPS上修，11个行业EPS下修。上修幅度较大的有：钢铁（+74.2%）、建筑（+21.4%）、食品饮料（+7.3%）、轻工制造（+5.2%）、非银行金融（+3.2%）；下修幅度较大的有：消费者服务（-11.4%）、建材（-2.7%）、医药（-2.3%）、综合金融（-1.9%）、商贸零售（-1.7%）。
风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。
风格方面：小盘价值（罗素2000价值+0.3%）小盘成长（罗素2000成长+0.1%）大盘成长（罗素1000成长基本持平）大盘价值（罗素1000价值-0.1%）。
9个行业上涨，14个行业下跌，1个基本持平。涨幅较大的行业有：能源（+2.5%）、银行（+2.2%）、技术硬件与设备（+1.7%）、媒体与娱乐（+0.8%）、电信业务（+0.6%）；下跌幅度较大的行业有：运输（-2.2%）、食品饮料与烟草（-2.2%）、公用事业（-2.1%）、家庭与个人用品（-1.5%）、汽车与汽车零部件（-1.5%）。
本周，标普500成分股估算资金流（涨跌额 x 成交量）为-27.1（亿美元，下同），上周为+1.7，近4周为+67.0，近13周为+111.9。
9个行业资金流入，15个行业资金流出。资金流入的行业有：能源（+2.1）、银行（+2.1）、软件与服务（+1.7）、媒体与娱乐（+1.6）、制药生物科技和生命科学（+0.7）；资金流出的行业主要有：半导体产品与设备（-14.7）、食品饮料与烟草（-5.5）、汽车与汽车零部件（-4.0）、零售业（-2.3）、运输（-2.3）。
本周，标普500成分股动态未来12个月EPS预期上调0.5%，上周上调0.3%。
23个行业盈利预期上升，1个基本持平。上修幅度领先的行业有：半导体产品与设备（+3.1%）、食品与主要用品零售（+0.4%）、运输（+0.4%）、软件与服务（+0.4%）、材料（+0.3%）。
风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。
美国：后续降息节奏是关键。鲍威尔在杰克逊霍尔的发言被市场解读成鸽派信号，深究其言论背后，主张的是长期劳动力与通胀的平衡，这比四年前的FAIT框架更加关注适应当下的情形。9月将披露8月的通胀数据，这是企业在关税基本落定后开始向消费者传递通胀的首月，数据的质量决定了后续降息的节奏。
美联储库克事件还在发酵，虽然后续反诉也需要时间，但这无疑会不断增加市场对美联储的独立性的担忧。鉴于后续的不确定性，我们建议跟踪加密币的走势，一旦加密币迟迟不创新高，要考虑流动性对美股影响恶化的可能。
A股：加速上行中，成交量是关键。A股加速上行，成交量是关键。我们复盘了过去四次牛市的顶部区域，2.9%的单日换手率是关键位置。在加速上行的过程中，换手率的不断放大是必要的。当前换手率达到了2.8%，且温和放大，代表目前市场健康，后续应关注该换手率上行的持续性。
此外，从基钦周期上，我们测算11-12月，明年4月是两个比较重要的时间窗口。在空间的测算上，我们取过去10余年上证指数的+1倍PE标准差作为景气区域的参照。
由于风险溢价接近历史最低水平，加之恒生指数业绩的下修，港股8月份没有延续继续大涨的行情，板块业绩也出现了明显的分化。外卖大战是个不得不考虑的扰动，此外2季报后金融、高股息、本地股的业绩下修也值得重视。板块方面，我们推荐：
1、AI方向：AI还是未来几年的主旋律，互联网中的AI公司，从广告、增值业务、人力成本等多个角度开始看到其积极的变化，以及围绕国产算力产业链的上游同样受益；
2、创新药：我们认为创新药值得继续持有。虽然其上涨空间较大，但创新药依然是业绩上修幅度最大的板块；
3、原材料：“反内卷”依然是贯穿下半年的主线，较多的公司业绩亮眼。且我们判断海外通胀会在3、4季度不断上行，该板块依然会持续受益；
4、消费板块中由于业绩开始分化，因此需要甄别。烟草、潮玩、养殖、包装水等细分行业景气度较高。
风险提示：地缘政治的不确定性，美国关税政策的不确定性，海外降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。
现阶段石化化工行业“内卷式”竞争问题突出，低质量、同质化的无序竞争导致企业普遍面临增产不增利困境，全行业营业收入利润率从2021年的8.03%持续降至2024年的4.85%，2025年上半年仍处低位。这一现象源于企业过度投资、重复建设导致的产品同质化，地方政府盲目招商加剧的产能过剩，以及国际国内经济环境变化引发的竞争加剧等。对此，中央层面已明确提出综合整治要求，行业推进反内卷或将通过加强自律，发挥协会作用，龙头企业带头规范经营；强化创新，突破核心技术实现产品高端化差异化；依据能效、环保等标准淘汰不达标产能等路径等，助力行业摆脱低效竞争，迈向高质量可持续发展。
今年以来，化工行业反内卷政策从制度构建向专项整治逐步深化：1月，《全国统一大市场建设指引（试行）》出台，通过破除地方保护、统一监管标准等措施，从基础制度层面遏制重复建设和市场分割，为反内卷筑牢框架；6月，五部委联合发布老旧装置摸底评估通知，针对投产超20年的炼油、化肥等领域装置，从安全、环保、能效维度开展评估，推动低效产能退出，直击供给端过剩痛点；7月政策密集发力，中央财经委员会明确提出依法治理低价无序竞争，引导落后产能有序退出；同期发改委、市场监管总局发布《价格法修正草案（征求意见稿）》，细化低价倾销等不正当价格行为认定标准，为整治恶性竞争提供法律支撑；工信部则在稳增长工作方案中，将淘汰落后产能与产业升级结合，推动石化行业结构调整与供给优化。
原油价格8月国际原油期货价格呈震荡态势，布伦特原油结算价从月初69.7美元/桶下降至月末68.1美元/桶，WTI原油从67.3美元/桶降至64.2美元/桶。供应端OPEC+增产节奏与美国页岩油钻机数下降形成博弈，需求端全球经济复苏疲软压制长期预期，但夏季燃油消费旺季及美国原油库存阶段性下降提供短期支撑。月末美国降息预期升温，提升了对原油需求的预期，原油价格开始反弹。在供需宽松与地缘风险溢价背景下短期油价仍存震荡弹性，考虑到OPEC+较高的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，我们预计2025年布伦特油价中枢在65-70美元/桶，WTI油价中枢在60-65美元/桶，需关注地缘局势与OPEC+政策动向。
宏观及化工产品价格，7月份制造业PMI为49.3%，比上月下降0.4个百分点，生产指数和新订单指数分别为50.5%和49.4%，比上月下降0.5和0.8个百分点，制造业生产活动总体保持扩张，但市场需求有所放缓。2025年8月29日，中国化工产品价格指数CCPI报4009点，较年初1月2日的4333点下降7.48%，主要化工品出厂价格略有下滑。截至8月29日，在百川盈孚统计的281种石化化工品中，实现价格同比上涨的品种有53种，较2025年初实现上涨的有54种。
随着化工行业反内卷工作推进，国有企业主动进行产能控制，监管部门对新增落后产能审批控制，行业低效产能有望加速出清，供需结构逐步优化，化工行业或将实现盈利修复。展望2025年9月，部分化工产品海外需求复苏，内需也有望进一步发力，我们重点推荐中长期供需格局改善以及具有稀缺资源属性的化工品投资方向，重点推荐炼油炼化、乙烯、钾肥、含氟制冷剂及氟化液等领域投资方向。
炼油炼化：据中国化工报，目前全国炼油产能已突破10亿吨/年，为全球第一，但产能利用率却已跌至70%左右，结构性过剩逾3亿吨。2025年3月份的调度情况显示，中国独立炼油厂产能利用率降至58.51%，地方炼厂产能利用率下滑至59.5%，主营炼厂产能利用率降至77.4%，我国炼油厂的整体产能利用率降低至70.3%。从行业效益表现来看，今年上半年中国石化的净利润为214.83亿元，同比下降39.8%，为近十年利润表现的最低位。除炼油能力过剩外，国内曾经长期短缺的大宗石化产品如烯烃和芳烃也已经迎来供给饱和与过剩，2024年底国内聚烯烃年产能7800万吨，产量6225万吨，过剩1000万吨以上；2024年底我国PTA产能达8601.5万吨，产量为7180万吨，同样过剩近1000万吨。
乙烯：当前全球乙烯行业供给端迎来结构性调整，欧洲受能源成本高企与盈利压力影响持续退出产能，韩国头部石化企业启动产业重组削减石脑油裂解产能，海外产能集中出清推动全球供给收缩预期升温。据卓创资讯，2024年底我国乙烯产能5374万吨/年，产量3247万吨，名义产能利用率仅60.4%，高能耗、高污染、高成本的落后产能未能有效出清，2024年我国乙烯净进口量达214.5万吨，国内乙烯需求缺口持续存在，行业高成本产能开工承压，具备乙烷裂解、煤制烯烃等低成本工艺的龙头企业竞争优势凸显。
氟化工：制冷剂方面，2024年起中国三代制冷剂实行配额制，中国的三代制冷剂拥有全球80%以上的配额，形成了“全球供给侧结构性改革结果（过剩产能一次性去化，供给受配额限制）+全球特许经营权（配额许可）+配额集中度高（全球配额集中在中国、中国配额集中在行业头部企业）”特定商业模式。制冷剂价格脱离周期品定价，呈现超长景气周期价格上涨态势。氟化液方面，随着AI技术发展，服务器功率密度大幅提升，传统风冷散热方式已达瓶颈，液冷技术可有效降低数据中心PUE，其中浸没式及双相冷板式液冷成为未来趋势，带动上游氟化液及制冷剂需求快速增长，建议关注单相/双相浸没式/冷板式冷却液——氟化液（全氟聚醚、氢氟醚、六氟丙烯低聚体、全氟胺）在液冷领域的应用进展。
乘势而起：市场新高趋势追踪：截至2025年8月29日，上证指数、深证成指、沪深300、中证500、中证1000、中证2000、创业板指、科创50指数250日新高距离分别为0.66%、0.00%、0.00%、0.00%、0.52%、1.95%、0.00%、1.71%。中信一级行业指数中有色金属、电力设备及新能源、通信、基础化工、计算机行业指数距离250日新高较近，煤炭、房地产、银行、交通运输、食品饮料行业指数距离250日新高较远。概念指数中，宁组合、黄金、航天军工、万得全A、万得双创、卫星互联网、金属非金属等概念指数距离250日新高较近。
见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至2025年8月29日，共1738只股票在过去20个交易日间创出250日新高。其中创新高个股数量最多的是机械、电子、医药行业，创新高个股数量占比最高的是有色金属、国防军工、电子行业。按照板块分布来看，本周制造、科技板块创新高股票数量最多；按照指数分布来看，中证2000、中证1000、中证500、沪深300、创业板指、科创50指数中创新高个股数量占指数成份股个数比例分别为：32.50%、32.30%、29.40%、24.67%、26.00%、24.00%。
平稳创新高股票跟踪：我们根据分析师关注度、股价相对强弱、趋势延续性、股价路径平稳性、创新高持续性等角度，本周从全市场创新高股票中筛选出了包含新易盛、仕佳光子、胜宏科技等50只平稳创新高的股票。按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技、制造板块，分别有21、14只入选。其中，科技板块中创新高最多的是电子行业；制造板块中创新高最多的是机械行业。
风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险，本报告基于历史客观数据统计，不构成任何投资建议，历史股价表现不代表未来股价表现。
本周，港股精选组合绝对收益-0.07%，相对恒生指数超额收益0.96%。
本年，港股精选组合绝对收益65.81%，相对恒生指数超额收益40.80%。
我们根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等角度在过去20个交易日创出过250日新高的股票池中筛选出平稳创新高股票。
按照板块来看，创新高股票数量最多的是医药板块，其次为周期、科技、消费、大金融和制造板块，具体个股信息可参照正文。
宽基指数方面，本周恒生科技指数收益最高，累计收益0.47%；港股通50指数收益最低，累计收益-1.61%。
行业指数方面，本周原材料业行业收益最高，累计收益9.17%；医疗保健业行业收益最低，累计收益-3.36%。
概念板块方面，本周汽车经销商概念板块收益最高，累计收益9.94%；在线教育概念板块收益最低，累计收益-21.36%。
南向资金整体方面，本周港股通累计净流入222亿港元，近一个月以来港股通累计净流入1370亿港元，今年以来港股通累计净流入9790亿港元，总体来看近期南向资金呈现出整体流入的走势。
本周港股通资金中，美团-W、阿里巴巴-W和腾讯控股流入金额最多，泡泡玛特、中芯国际和小米集团-W流出金额最多。
本周，港股通股票收益中位数-1.68%，投资港股的主动基金收益中位数-0.52%。
本年，港股通股票收益中位数26.44%，投资港股的主动基金收益中位数32.41%。
本周，优秀基金业绩增强组合绝对收益3.51%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.65%。本年，优秀基金业绩增强组合绝对收益26.40%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.88%。今年以来，优秀基金业绩增强组合在主动股基中排名47.25%分位点（1639/3469）。
本周，超预期精选组合绝对收益2.90%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.04%。本年，超预期精选组合绝对收益43.79%，相对偏股混合型基金指数超额收益15.51%。今年以来，超预期精选组合在主动股基中排名16.14%分位点（560/3469）。
本周，券商金股业绩增强组合绝对收益4.77%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.91%。本年，券商金股业绩增强组合绝对收益34.01%，相对偏股混合型基金指数超额收益5.72%。今年以来，券商金股业绩增强组合在主动股基中排名30.38%分位点（1054/3469）。
本周，成长稳健组合绝对收益2.47%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.39%。本年，成长稳健组合绝对收益49.23%，相对偏股混合型基金指数超额收益20.94%。今年以来，成长稳健组合在主动股基中排名11.59%分位点（402/3469）。
本周，股票收益中位数-2.10%，32%的股票上涨，68%的股票下跌；主动股基中位数2.29%，81%的基金上涨，19%的基金下跌。
本年，股票收益中位数21.31%，85%的股票上涨，15%的股票下跌；主动股基中位数25.53%，99%的基金上涨，1%的基金下跌。
在构建量化组合时，从传统地对标宽基指数，转变为对标主动股基。在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化方法进行增强，达到优中选优的目的。
以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选超预期事件股票池，接着对超预期股票池进行基本面和技术面两个维度的精选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票，构建超预期精选股票组合。
以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化的方式控制组合与券商金股股票池在个股、风格上的偏离，构建券商金股业绩增强组合。
采用“先时序、后截面”的方式，构建成长股二维评价体系。以研报标题超预期及业绩大增为条件筛选成长股股票池，根据距离正式财报预约披露日的间隔天数进行分档，优先选择距离财报预约披露日较近的股票，当样本数量较多时，采用多因子打分精选优质个股，构建100只股票等权组合。
• 沪深300指数增强组合本周超额收益2.90%，本年超额收益15.46%。
• 中证500指数增强组合本周超额收益-0.67%，本年超额收益10.61%。
• 中证1000指数增强组合本周超额收益0.18%，本年超额收益15.26%。
• 中证A500指数增强组合本周超额收益-1.39%，本年超额收益8.91%。
以沪深300指数为选股空间。最近一周，单季ROE、单季ROA、DELTAROE等因子表现较好，而三个月波动、一个月波动、预期BP等因子表现较差。
以中证500指数为选股空间。最近一周，DELTAROA、DELTAROE、单季净利同比增速等因子表现较好，而一个月波动、三个月反转、非流动性冲击等因子表现较差。
以中证1000指数为选股空间。最近一周，标准化预期外盈利、单季净利同比增速、DELTAROA等因子表现较好，而预期BP、一个月波动、股息率等因子表现较差。
以中证A500指数为选股空间。最近一周，DELTAROE、单季ROE、DELTAROA等因子表现较好，而三个月波动、一个月波动、三个月换手等因子表现较差。
以公募重仓指数为选股空间。最近一周，预期PEG、单季ROE、标准化预期外盈利等因子表现较好，而三个月波动、一个月波动、三个月换手等因子表现较差。
目前，公募基金沪深300指数增强产品共有70只（A、C类算作一只，下同），总规模合计770亿元。中证500指数增强产品共有71只，总规模合计432亿元。中证1000指数增强产品共有46只，总规模合计150亿元。中证A500指数增强产品共有52只，总规模合计205亿元。
沪深300指数增强产品最近一周：超额收益最高2.81%，最低-2.40%，中位数-0.38%。最近一月：超额收益最高3.73%，最低-4.81%，中位数-0.85%。
中证500指数增强产品最近一周：超额收益最高1.26%，最低-2.79%，中位数-0.51%。最近一月：超额收益最高2.05%，最低-6.24%，中位数-0.88%。
中证1000指数增强产品最近一周：超额收益最高1.32%，最低-1.44%，中位数-0.06%。最近一月：超额收益最高2.84%，最低-4.40%，中位数-0.29%。
中证A500指数增强产品最近一周：超额收益最高1.32%，最低-1.44%，中位数-0.06%。最近一月：超额收益最高0.88%，最低-4.20%，中位数-1.17%。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
